Ik kan er maar slecht aan wennen. De Nederlandse staat leent voor een periode van tien jaar tegen een effectief rentetarief van 0,5% per jaar. Goed, dat is al flink hoger dan het 0% tarief dat gold voor dergelijke looptijden in de periode juli-september van vorig jaar.
Maar met een inflatie die met 1,5% ruim boven deze rente ligt, is er sprake van een negatieve reële rente. Voor looptijden tot zeven jaar gelden overigens nog steeds negatieve nominale rentes.
Nominaal, effectief, reëel en natuurlijk
Nominale rente, effectieve rente, reële rente, het zijn begrippen die verschillende aspecten van het rentetarief aangeven. Er is echter nog een ander relevant begrip: de natuurlijke rente. De natuurlijke rente is het tarief waarbij besparingen en investeringen met elkaar in evenwicht zijn.
Bij lagere besparingen of een hogere investeringsvraag zal de natuurlijke rente oplopen. En andersom. De natuurlijke rente is een determinant voor het feitelijke renteniveau, maar is daar doorgaans niet aan gelijk. Integendeel, mede door actief monetair beleid zijn er gewoonlijk grote verschillen tussen deze rentes.
Wen er maar aan, of niet?
Onlangs verscheen op de economenwebsite Me Judice het artikel Langdurig lage rentes: wen er maar aan. Dat is een schokkend advies voor alle spaarders en risicomijdende beleggers. Vooral ook voor (deelnemers van) pensioenfondsen en verzekeraars.
Een langdurig lage rente betekent een aanslag op de dekkingsgraden, die alleen goed gemaakt kan worden met hogere premies, lagere (pensioen)uitkeringen en/of langdurige hoge beleggingsrendementen. Moet je echt wennen aan de renteniveaus van de laatste jaren? Ik geloof er niets van.
Het betoog van de schrijvers van het artikel komt er op neer dat, voornamelijk door de vergrijzing, de besparingen de komende decennia zullen toenemen. Daarnaast hebben de opkomende economieën zich getransformeerd van netto leners tot netto spaarders.
Tegelijk met de hogere besparingen is er een trend naar een lagere investeringsvraag, bijvoorbeeld omdat de relatieve prijs van investeringsgoederen is gedaald (door ICT ontwikkelingen) en toegenomen risicopremies met mindere investeringsvraag als gevolg.
Allerminst overtuigend
De argumenten ter verklaring van de lage natuurlijke rente, maar vooral de daaraan gekoppelde conclusie dat de nominale en reële rente ook langdurig blijven, zijn allerminst overtuigend. Ten eerste zijn prognoses vaak gebaseerd op de actuele situatie. Veranderingen in trend zijn niet of nauwelijks te voorspellen.
Misschien dat de verwachte vergrijzing nog wel de meest betrouwbare voorspelling is, maar de daaruit voortvloeiende gevolgen zijn dat niet. Wat betekent de vergrijzing voor toekomstige investeringen in de gezondheidszorg? Als de grijze golf zoveel spaart, en dus vermogen accumuleert, wat gebeurt er met dat geld als dat via vererving in de handen van de volgende generatie valt?
Vraagtekens
Hoe verhoudt de vermeende hogere risicopremie, zoals schrijvers waarnemen, zich tot de almaar stijgende aandelenkoersen? Of tot de verhouding van de relatief hoge koerswinst van aandelen (en dus lage risicopremies)?
Dat de relatieve prijs van investeringsgoederen door ICT is gedaald, is ongetwijfeld waar. Maar de complexiteit van nieuwe investeringen en vooral onderzoek, juist ook door technologische ontwikkelingen, kan het totale investeringskostenplaatje flink opschroeven.
Ik zet dus mijn vraagtekens bij, dat als de investeringsvraag daalt, de besparingen stijgen en daarmee de natuurlijke rente daalt. Iets dat de schrijvers nu aannemen als vanzelfsprekend.
Gevolgen in de praktijk
Maar stel dat de analyse (deels) wel correct is en de natuurlijke rente daalt, wat zijn dan in de praktijk de gevolgen? Die zijn naar mijn idee beperkter dan in het artikel gesuggereerd wordt.
Volgens een rapport van de Federal Reserve Bank of San Francisco, was de natuurlijke rente in de eurozone in 1990 gelijk aan 2,5% en in 2007 2,1%. Vorig jaar zou de natuurlijke rente -0,3% hebben bedragen. Voor de komende tien jaar is, volgens een ander rapport van dezelfde federale bank, de natuurlijke rente in de VS circa 1% bij een structureel groeipad van 2%.
Als er voor de eurozone hetzelfde aangenomen wordt, dan zou de natuurlijke rente de komende tijd 1% zijn. Dat is inderdaad zo’n 1,5% lager dan de 2,0%-2,5% in de afgelopen decennia.
Werkelijke rentetarieven
Maar bekijk eens welke werkelijke rentetarieven er in de voorbijgaande decennia waren. In 1990 stond de Duitse tienjaars rente op bijna 9%, ver boven de natuurlijke rente van 2,5%. In 2007 lag de nominale rente op 4,5%, meer dan het dubbele van de natuurlijke rente.
De Duitse eenwording, hoge inflatie, grote overheidsuitgaven; een veelheid aan factoren die de werkelijke rente tot ver boven de natuurlijke rente deed uitkomen. Het monetaire beleid, maar ook bijvoorbeeld hoge overheidsschulden en inflatie(verwachtingen) zijn veel meer bepalend op het werkelijke niveau van de rente dan de hoogte van de theoretisch geconstrueerde natuurlijke rente.
Misschien dat de natuurlijke rente de komende decennia lager zal zijn dan die uit het verleden. Maar het is bijna zeker dat de werkelijke rente daar fors van gaat afwijken, met een hoge waarschijnlijkheid ook in positieve zin, en dus veel hoger ligt. Het lijkt me dus verstandiger aan die mogelijkheid te wennen.